【全球独家】房地产市场分化超预期，中小房企迎来生存大考

红周刊丨秦佳丽 惠凯

【资料图】

房地产市场分化正在加剧。对今年“五一”假期楼市表现，多位业内人士的反馈是“平淡”二字。而事实上，楼市成交量温和回落的趋势自4月份以来已经初步呈现。机构数据显示百强房企4月单月销售额环比下降17.4%，年初“小阳春”现象未能进一步延续。在楼市弱复苏之下，房企拿地动作保持谨慎。更进一步，一些出险房企经营本身已经成为重大问题，部分房企已经不可避免地将从A股退市。有专业人士指出，房地产行业正在经历出清过程，市场份额在向国央企和部分优质民企进一步倾斜。

“五一”假期的楼市是一面镜子，照出了楼市的冷暖和房地产行业的变化。据统计，今年“五一”假期楼市成交量好于平时，但弱于往年同期，表现比较平淡。在房地产行业，销售端，在保利发展、万科、中海地产激烈角逐头部阵营的同时，部分中小型房企及出险房企已游离在主流市场之外；融资端，尽管“三支箭”惠及房企类型有所扩容，但债券融资主体仍是国央企，民企特别是面临经营困难的民企难以享受融资便利，部分房企正陆续迎来退市。

有业内人士向《红周刊》表示，目前房地产行业依然是弱复苏，还需供给端及需求端支持性政策双向发力。

“小阳春”形势温和回落

“双面五一”背后楼市分化加速

“中规中矩，大号周末。”广东中原地产项目部总经理黄韬向《红周刊》表示，“今年‘五一’楼市不能说最差，但也算不上最好，我们把这叫做‘大号周末’，比日常周末好一点。”

黄韬提供的一组数据显示，经历3～4月集中推售期后，广州房企供应节奏放缓，2023年“五一”假期广州预计推新约2800套，接近2022年同期推货量，但节前一周抢跑现象减少。“五一”期间广州住宅开盘去化率约24%，较去年“五一”“国庆”有所回升，但与全年27%的平均去化率仍有差距。

而且，广州市场是以改善型住房去化为主。当地市区总价600万元～1000万元的改善型楼盘以顺销为主，“五一”假期项目认购数量可达50套以上，人气、去化俱佳；增城、花都等外围区域刚需楼盘奉行“以价换量”，其间均价与去年底相比跌去10%～12%，部分项目认购数量仅为个位数。

“‘五一’期间项目成交量比平时要好，不过价格并没有上浮。当然，这达到了我个人的预期，但我的预期本身比较低。”首钢地产市场经理马腾飞近期聚焦重庆市场业务，其向《红周刊》表示，从销售数据上看，重庆市场4月份不如3月份，3月不如2月，前期“小阳春”过后市场有所转淡。

机构多用“平淡”定义今年“五一”楼市，据中指研究院数据，受低基数影响，2023年其重点监测的40城成交规模较去年“五一”假期增长25%，但较2019年同期降幅仍超两成。

与此同时，市场分化在不同能级城市之间仍然显著。其中，历来趋稳的一线城市成交量在今年“五一”假期整体增长，其间除了北京楼市日均成交量同比下滑65%，广州、上海、深圳分别实现10.3万平方米、7.7万平方米、2.8万平方米，同比增长16%、773%、43%。对比之下，中指院重点监测的三四线城市中仍有近四成录得成交面积下滑。

“今年‘五一’楼市转淡并不在市场预期内。”中国城市房地产研究院院长谢逸枫向《红周刊》表示：“在我们的预期中，‘五一’假期的楼市会好过四月份，且好于去年形势，部分城市不排除有一波‘报复性反弹’，结果总体来看今年‘五一’中规中矩，相对平稳。”

在谢逸枫看来，当下楼市成交有所回落出于多方面原因，一是前期积压需求得到释放，后续增长乏力；二是各方信心不足，没有积极入市；三是房企销售价格调整上没有达到消费者预期；四是部分城市政策调控还有空间，住房需求还没有完全释放。

TOP10房企座次争抢激烈

部分知名房企跌出销售百强阵营

实际上，楼市温和回落自4月份以来已经有所体现。中指院数据显示，2023年1～4月，百强房企销售总额为23934.6亿元，同比增长12.8%。不过，前期积压需求集中释放后，部分重点城市市场活跃度有所下行，百强房企4月单月销售额环比下降17.4%。

“目前企业分化非常明显。”中指研究院企业研究总监刘水向《红周刊》表示，“从TOP50房企1～4月销售表现来看，央国企销售额、销售面积同比平均增长95%、86.2%；民营企业销售额、销售面积同比平均降低14.3%、9.3%。央国企与民企的销售显著分化。”

《红周刊》梳理机构榜单了解到，今年行业头部效益凸显，行业深度调整下，国央企韧性更强。今年前4月达成千亿级销售额的房企包括保利发展、万科、中海地产、碧桂园、华润置地、招商蛇口(001979)6家，数量较去年同期增长一倍。

从各梯队门槛来看，前4月TOP10入围门槛同比增长24.49%至605亿元，在不同梯队中增幅最大。与此同时，目前TOP10阵营座次争抢激烈，今年前4月，行业销售额TOP3阵营由“碧万保”更迭为“保万中”。其中，保利发展今年以来稳坐榜首，以1556亿元继续领跑，销售额同比增长28.38%；中海地产冲入TOP3，销售额大增63%至1179亿元。（见表1）

与去年同期相比，今年前4月TOP10阵营缺失了融创中国、金地集团(600383)，滨江集团(002244)、建发房产顺势“补位”，分别以607.3亿元、605亿元的销售额跻身该梯队，同比增幅均达70%。

“强者恒强”的同时，部分中小房企、出险房企销售增长乏力，《红周刊》梳理中指研究院榜单统计，今年前4月份的百强房企阵营中，销售额降幅居前的为融信集团、时代中国、融创中国、正荣集团、颐居建设等6家房企，销售额同比下降均超过50%。

更多出险房企已游离在百强阵营之外，荣盛发展(002146)、祥生集团、奥园集团、佳源集团、中天城投等近10家爆雷房企已消失在今年一季度的百强房企榜单。

事实上，部分出险房企目前已经游离在主流的销售市场之外。“我们近期没有关注主流的市场销售拓储情况，爆雷以后的项目销售，已经不能用正常的市场节奏来衡量。”某西南区域出险房企融资管理中心负责人告诉《红周刊》，“目前出险房企几乎融不到资金，眼下主要各自去进行债务展期和项目盘活。各地政府对盘活过程里的风险隔离支持政策不同，每个项目也具有特殊性，有的企业项目值得自救，注入新资金后可以重新开发，不过有的企业项目其实已经盘活无望。”

某上市央企系房企相关人士向《红周刊》透露，公司2023年的拿地方针是慎之又慎，大方向上，公司计划更多把纾困出险房企+项目储备有机地结合起来，即通过承接集团旗下的部分地产项目，重点是集团旗下信托和银行参与出资或抵押划扣来的出险民企项目。相较于常规拍地，上述做法“一举三得”——成本较低，协助兄弟公司化解金融风险，更可以完成监管部门交代的履行央企责任、协助化解地产风险的重大期望。

据《红周刊》此前报道，多家头部的央企系信托公司普遍有数百亿元规模不等的风险地产信托计划，这些项目的开发商基本都是大型上市房企，仅恒大一家的信托融资余额就超过了两千亿元。

总之，通过纾困方式拿地，仍然是对存量地产项目做文章，不涉及增量空间。

“三支箭”资金支持尚未大规模落地

民企融资难现象很普遍

对房地产行业来说，当前最缺的就是钱。除了来自房地产系统内循环中的销售资金，目前房地产行业现金流仍有待外部“输血”。《红周刊》了解到，尽管去年底“三支箭”出炉后覆盖融资主体更加多样化，但当前民营房企获得资金支持尚难落地。

今年5月，民营房企储架式注册中期票据阵营再添新成员，粤系民营房企珠江投资获得中国银行(601988)间交易商协会批准注册30亿元中期票据。自此，支持民营房企债券融资的“第二支箭”惠及房企再度扩容，今年以来储架式注册中期票据的还有碧桂园、龙湖集团、万科、新城控股(601155)、美的置业、新希望(000876)地产等多家房企，获批注册中票总额已逾千亿元。

实际上，当前包括中期票据在内的债券融资是房企主流融资工具。《红周刊》查询Wind数据了解到，相比大幅缩水的海外债发行规模，今年房企境内信用债发行势头有所回暖。截至5月10日，今年已有83家房企成功发行217只境内信用债券，融资规模合计约2124亿元，同比增长28%。

从债券融资主体看，央国企依旧是发债主力，目前占据境内信用债发行规模TOP5的为金融街(000402)、首开股份(600376)、上海金茂、保利发展、陆家嘴(600663)，融资规模依次达143.7亿元、133亿元、107亿元、94.64亿元、92.26亿元，平均票面利率低至3.54%、4.27%、3.92%、3.01%、3.36%。（见表2）

相比之下，民营房企在境内信用债融资市场普遍缺席。今年以来民企构成的境内信用债发行阵营包括美的置业、新希望地产、碧桂园、滨江集团、卓越商业、华宇集团、中骏集团控股、雅居乐集团、合景泰富等9家企业，合计发债规模约116亿元，在今年境内信用债发行规模中占比不足一成。

另外，尽管去年底多家民营及混改房企拿到发债“入场券”，经交易商协会支持储架式注册中票，但目前真金白银拿到手的仅是少数。截至5月10日，仅有美的置业、碧桂园、新希望地产分别成功发行规模12亿元、17亿元、18亿元的中期票据，且均获中债增提供担保。

“融资方面，4月房企融资又现冷意。房地产行业信用债融资408.5亿元，同比下降5.1%，环比下降38.8%，同比及环比均出现明显下降。”刘水介绍说，“支持房企发债融资需要进一步加大力度。去年底以来，房企申请注册发债规模超过1400亿元，并有个别企业增信发债落地，但是受益企业数量有限。增信发债要采取更灵活的央地联动扩容扩围，使更多中小民营房企受益。”

据介绍，上市房企股权融资的支持力度也需要加大，A股上市房企股权融资目前都在流程审批阶段，还没有形成真正的资金支持。需要开辟绿色通道，加快股权融资落地。

《红周刊》了解到，去年底监管部门提出“房企股权融资优化5项措施”以来，目前已有27家A股房企披露增发预案或意向性公告，已披露的拟募集资金规模合计约560亿元。然而，尽管增发阵营覆盖区域房企与出险房企，但敢于实施大额定增的仍以国央企为主，其中计划募资规模居于TOP5的为万科A、保利发展、新城控股、华发股份(600325)、外高桥(600648)，各预计募集资金150亿元、125亿元、80亿元、60亿元、35亿元，拟用作补充流动资金、项目开发或偿还债务。

不过，在3～6个月左右的定增周期内，房企筹划再融资事项面临监管部门核准发行、说服潜在投资者等多项环节，该轮A股房企定增目前普遍停留在董事会预案或股东大会通过阶段。

值得注意的是，被业内外瞩目的万达商管，港股IPO近期遇阻，对赌和现金流压力骤然加大，也令各方意识到即便是未出险的民营房企和商业地产公司，通过一级市场融资难度仍然较大。

房企集中退市、优质房企亦重挫

股债超预期回调凸显三大隐忧

在债券二级市场，其价格也反映出整体的房企格局。去年11月后一度暴力反弹的旭辉债近期再次回落至低位，20旭辉03、21旭辉02等价格跌至30元以下，凸显部分债券持有人对未到期的旭辉境内债券的利息和本金兑付信心不足；旭辉控股集团股票也进入停牌状态。停牌前旭辉控股集团的股价回调至0.76港元，相当于去年10月初的股价，即地产行业最为艰难的时刻。

有高收益债私募基金的基金经理向《红周刊》表示，去年11月后尚未违约的优质房企，债券反弹行情到2023年明显分化，比如碧桂园的债券相对稳健，而远洋等被寄予厚望的部分优质房企股债走势却显示现金流风险仍然存在，背后是部分所谓的优质房企销售回暖还没出现以及融资支持亟待落实。

尽管如此，碧桂园的股价在去年12月反弹到3.5港元后一路回调至目前的1.7港元附近，再次回到去年10月初的股价区间。A股的部分优质房企股价近期也跌回至去年10月下旬的区间，距10月底的历史性底部仅一步之遥。更有甚者，新晋房企“NO.1”、央企背景加持的保利发展，近期股价回调至去年10月底、11月初的水平，令股吧、雪球不少股民和网友大呼看不懂。

在融资端和需求端均难以打破局面的部分房企，最终走到了退市这一步。继蓝光发展(600466)股票触及终止上市条件后，贵州本土龙头房企中天金融(000540)面值退市也已板上钉钉，嘉凯城(000918)、泰禾集团(000732)、泛海控股(000046)等昔日的大中型房企均加速跌破面值。站在1元股生死线附近的还有ST粤泰、ST阳光城(000671)、*ST宋都等绩差生，且近期都出现连续跌停走势。

前述私募基金经理认为，在绩差房企退市背景下，A股优质房企也遭遇暴跌的原因主要来自三方面：监管层今年以来放宽再融资，房企纷纷实施大规模定增，摊薄每股收益；房企近期披露的表现不佳的2022年业绩和资产质量，让部分二级市场投资者冷静了下来；房企公布2022年度分红方案，股价提前走出除权行情。他指出，参考优质房企过去几年的同期走势，2～4月后往往会有一波阳春行情热度退去，及股票分红方案公布后提前走出除权行情的回调行情，下跌周期持续达几个月。

前四月近两成百强房企零拿地

行业回暖有待“强心针”

总之，谨慎补货、收拢聚焦正成为当下各梯队房企的共识。据中指研究院数据，2023年1～4月，TOP100企业拿地总额3150亿元，拿地规模同比下降13%。

《红周刊》了解到，尽管以长三角区域为代表的民企今年拓储积极——伟星房产、坤和集团、滨江集团分别以78亿元、75亿元、66亿元居于今年前4月房企拿地金额榜单TOP9、TOP12、TOP13。不过，今年前4月仍有两成百强房企在公开土拍市场没有土地入仓，其中，美的置业、远洋集团、金融街、路劲基建等10余家销售百强房企并未出现在同期的拿地TOP100榜单。

某东北区域房企前任总经理、房地产自由投资人王维旭向《红周刊》表示，当前房企拓储仍然有顾虑，“一方面，土地价格高企，所得税、土增税需要预交，建安成本持续增加，加上土地出让条件比较刚性化，报建审批繁杂，验收困难重重；另一方面，住宅项目销售比例需要达到70%左右才能维持最基本运营，目前能回流投资资金已是基本目标，然而近年销售市场低迷，导致销售无法溢价，利润难以保证，投资周期也大幅拉长。”

“楼市还是在分化中，热门城市土拍市场尚可，但不行的城市依然不行。大多数房企也没有能力谈后续投资计划，现在都处于去库存的状态。比如重庆最近的这波土拍，只挂了2块地，可想而知现在房企对于拿地的能力和态度了。”马腾飞如此表示。

即便是在高能级一线市场，比如北京，也难逃分化行情。5月8日，知名地产分析师张大伟在微信朋友圈点评称：“小阳春已经差不多了，后小阳春时代，北京市场再次进入严重分化时代。二八分化现象将特别明显，不仅是买房，买地也一样”。

而在诸葛数据研究中心高级分析师关荣雪看来，今年前4月，国央企的拿地活跃度较高，地方城投类企业的身影渐退，同时部分民营房企逐步回归，但多数企业新增投拓仍然较为谨慎，主要顾虑在于市场恢复的持续性走弱，加深了企业对后续项目去化和收益的担忧。不过，其对下半年市场稳健回升依然持有一定信心：“一方面，4月销售端虽然暴露出持续性弱的特征，但政策端仍在继续释放利好信号，预计销售回落是短暂的，大概率将重新回到企稳回升的轨道上；另一方面，热门城市土地市场当前热度较高，并且今年多城调整成‘少量多次’的供地模式，或将在一定程度上保障今年土地市场热度。”

“4月份房企的销售、融资主要指标均出现明显下降，表明一季度的市场是脉冲式复苏，市场复苏的基础还比较弱。目前行业是弱复苏，还需供给、需求支持政策双向加力。”刘水指出，“需求方面，一线城市市场变化具有示范及带动效应，支持刚性和改善性需求释放的政策空间仍然很大，要降低限购社保年限要求、降低二套房首付比例、降低利率，提高普通住房认定标准，更多激发刚性和改善性需求释放；供给方面，房企信贷、发债、股权融资的支持工具还需要继续发力，尽快落地见效。”

展望未来，房地产继续回暖仍有待“强心针”。5月初召开的清华五道口首席经济学家论坛上，摩根大通中国首席经济学家朱海斌指出：今年一季度新房销售大致同比持平，但新房开工下跌了18%左右，土地出让金下跌27%。“今年一季度的土地出让金基本回到2010年左右的水平。如果土地出让金在去年下跌超20%的基础上，今年继续出现两位数的下跌，未来几年房地产投资大概率将是负增长，对经济的负面影响可能会持续。”

（本文已刊发于5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）

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